辉立证券：昂纳产品需求旺盛 产能短期受限

　　昂纳光通信（集团）有限公司（昂纳光通信或公司）是一家无源光网络元器件的专业提供商，产品主要用于高速通信及数据通信网络。其中，2009年公司在全球的占有率约为5.1%，高于2007年、2008年的3.9%、4.0%。

　　因受益于中国与亚洲其他地区的通信投资大增，昂纳光通信在2009年录得总营收与净利润港币3.38亿元、0.79亿元，分别同比增长18.9%、244.2%。不过，我们认为昂纳光通信目前的利润率表现正处于景气度的最高峰，未来存在一定的下行风险。

　　经过综合考虑，我们看好昂纳光通信未来的发展前景，以及潜在收购对象的业绩提振效果，并预计公司将于2010年、2011年分别录得每股盈利0.116港币、0.153港币。为此，我们给予“投机性认购”评级，12个月目标价为2.50港币，相当于2011年每股盈利16.3倍的市盈率。

　　受益亚洲通信投资大增，09年净利飙升244%

　　尽管欧美等发达国家对光纤的需求依然疲软，但受益于中国与亚洲其他地区的通信投资大增，昂纳光通信在最近两年仍维持著快速增长的步伐。2009年，公司录得总营收与净利润港币3.38亿元、0.79亿元，分别同比增长18.9%、244.2%。

　　分产品来看，来自功率管理与传输管理的收入呈现快速增长的态势，09年分别同比增长17.0%、55.8%，后者的优异表现主要是受到波长锁定器等新产品推出的正面影响。而来自波长管理的收入则出现了9.2%的倒退，因南韩项目对此产品需求大幅下降，不过中国内地对城域网建设的需求已经提速。

　　综合来看，中国本土光纤系统供应商的崛起有助于昂纳光通信下游需求的稳定，同时内地对高速光纤需求的大幅攀升也提供了一个广阔的市场前景。我们预计，公司2010年、2011年的总营收将同比增长11.2%、31.6%，净利润的同比增速则为13.9%、31.1%。

　　垂直整合效果显著，利润率大大高于同业

　　2009年，由于成本控制力度加强以及期间费用下降，昂纳光通信的净利润增速远高于总营收增速。其中，毛利率与净利率分别达到了45.3%、23.4%，而08年同期则仅为37.5%、8.1%。

　　同时，因受益于显著的垂直整合效果，昂纳光通信的表现也要好于同行业的武汉光迅科技(36.99,0.33,0.90%)（A股上市公司，代码为002281.SZ），后者的利润率分别为31.6%、14.3%。此外，公司09年的销售额增速也要快于光迅科技的11.7%。

　　不过，我们认为昂纳光通信目前的利润率表现正处于景气度的最高峰，未来存在一定的下行风险。首先，下游行业的集中度在近几年明显增加，这将降低公司的议价能力。其次，期间费用在业绩大增的09年不升反降，未来存在较大的上行风险。另外，公司的税率目前仅为10.6%，将逐步回升至25%。

　　产能短期受限，未来扩张规划合理

　　08与09财年，昂纳光通信的销售额增速分别为23.9%、18.9%，呈现出递减的态势。一方面这是由于产品销售单价在不断下滑，另一方面则是公司过去著重于储备技术实力，而自身的产能扩张则较为缓慢。

　　目前，公司的平均产能利用率已经超过了90%，部分流程甚至达到了95%以上。为了扩充业务，昂纳光通信在2007年就购入了中国深圳市坪山新区约38000平方米的土地，以用作新建生产设施。

　　不过，首批的新建产能投放也要等到2011年3月，也就意味著公司的增长步伐将在2010年继续减速。根据规划，昂纳光通信的产能将从2011年开始逐年增加，并于2014年增加至目前的五倍左右。